El MoU-2: Los detalles

Continuo con esta entrada mi reflexión sobre el “Memorandum of Understanding” (MoU) que inicié aquí. Esta entrada, algo larga y pesada para desesperación de mis coeditores, discute varios aspectos de este increíble documento.

Objetivos del MoU

El primer paso en la resolución de cualquier problema es reconocer que se tiene. El MoU en su punto 7 declara algo obvio pero que era importante decir: Nuestras autoridades han tomado medidas, que el MoU resume breve y fríamente, y después hace notar lo que todos hemos dicho que estas medidas no han servido para aliviar la presión del mercado; caritativamente no dice porqué. El punto 8 relata el objetivo fundamental del programa, que es recuperar el acceso a los mercados por parte de los bancos españoles. Y en esto el MoU acierta de pleno. Si se quiere salvar a España de una catástrofe mayor de la que ya vive es imprescindible poner coto a nuestra crisis bancaria-monetaria-financiera y estabilizar los pasivos bancarios; es precondición para cualquier cosa y ello tiene dos partes, caras de una misma moneda, que son lograr la estabilización de la dependencia de los bancos españoles frente al eurosistema (aunque aquí hay cuestiones de economía política que discutiremos en otra entrada) y garantizar el acceso a los mercados a nuestras mejores entidades. Una cosa sigue a la otra.

El objetivo del MoU no es estabilizar la economía española, ni disminuir el paro, ni garantizar el flujo crediticio, ni cualquier otro objetivo macroeconómico: Es resolver la crisis bancaria española, que es precondición para otras cosas dada la naturaleza bancarizada de nuestra economía. Hay que resaltar que un objetivo del MoU es forzar la toma de pérdidas a los dueños y acreedores de nuestras entidades pero también al contribuyente español si llega el caso. Es importante que nuestras autoridades se mantengan vigilantes pues existe la posibilidad de que al final los fondos aportados por Europa sean un préstamo puro y duro, como ya apuntamos al final del último post. Recuérdese que por ahora todo lo que tenemos es un préstamo que se convertirá en inversión directa, una vez creada una etérea unión bancaria: Largo me lo fiáis. El contribuyente español puede acabar con los pasivos que tanto nos hemos esforzado por evitar.

¿Cómo logra el MoU esos objetivos?

Mediante la intervención de nuestro sistema bancario y un programa de diferenciación de las entidades y recapitalización de aquellas con déficits patrimoniales, con fondos públicos si fuese necesario. El MoU es una hoja de ruta detallada que especifica además los pasos que han de darse (y que debieron darse hace tres años) para hacer varias cosas: tomar perdidas, recapitalizar, clarificar balances mediante la creación de un banco malo, despalancar el sistema, y completar la transición del sistema financiero español a uno donde no haya interferencia de los políticos. El MoU también rediseña el sistema bancario español, forzando el fin de las cajas, ya contemplado en el RDL 11/2010, exigiendo que las entidades todavía privadas accedan a bolsa y por último incentivando, mínimamente eso sí, la “desbancarización” de nuestra economía.

Aquí sólo comentare lo más sobresaliente. En particular no comento lo que concierne a la condicionalidad que impone el MoU y todo el aparato supervisor que lo acompaña.

1. Una estrategia que diferencia entre entidades y que aporta fondos

El punto 10 detalla que se dividirá el sistema bancario español (los 14 grupos bancarios evaluados) en cuatro grupos, donde el grupo 0 lo constituyen las entidades que no necesita asistencia alguna; el 1 los cuatro que ya están intervenidos por el FROB (Bankia/BFA, NCG, Catalunya Caixa, y el Banco de Valencia;) el 2 los constituyen los bancos que teniendo necesidades de capital no tienen expectativas de obtener este capital en el mercado; por último el grupo 3 lo constituyen aquellos bancos que teniendo necesidades de capital sí tienen posibilidades de obtenerlo en el mercado. Quien está en cada uno de los grupos se sabrá en Octubre una vez que Oliver Wyman haya completado las pruebas de resistencia individualizadas que siguen a la “top-down” que se hicieron hace unas semanas y que comentamos aquí.

Esta clasificación que tan trivial parece es un aspecto fundamental de la resolución de nuestra crisis bancaria. Hemos insistido aquí que la estrategia de fusiones sin toma de perdidas anterior lo que hacia era confundir balances, mezclar lo bueno con lo malo y hacer imposible la refinanciación de lo bueno. Es cierto que al principio de la crisis la estrategia podía tener algo de sentido pero no cuando la crisis se recrudece y lo prioritario pasa a ser garantizar la refinanciación de nuestras entidades solidas para evitar los problemas que ahora tenemos. Efectivamente en todas las crisis bancarias hay, por decirlo dos fases. Una primera donde todo es confusión y un intento de averiguar dónde están las pérdidas (esta es la fase que se caracteriza por la falta de liquidez) y una segunda donde el problema está localizado en una o varias entidades y que requiere de resolución (esta es la fase de solvencia). Esta segunda fase requiere distinguir lo bueno de lo malo, lo solvente de lo insolvente. En nuestro caso esta estrategia de consolidación ciega del sector ha provocado dos cosas: La creación de entidades sistémicas donde no las había (caso de Bankia-BFA) y la ofuscación de las pérdidas en algunos balances (caso por ejemplo de la CAM, que se evaluó como parte del Banco Base en 2010, para después quedar “colgando” una vez que el resto de las cajas embarcadas en tan peregrina excursión se echan para atrás; por cierto que este error ya se cometió en el caso de CCM, cuando Unicaja rehusó quedarse con la caja manchega.)

Lo segundo importante de este punto 10 del MoU es precisamente que por primera vez se liga de forma clara la estimación de las perdidas latentes en el sistema bancario español (aunque aquí hemos criticado el ejercicio “top-down” y estamos expectantes al “bottom-up”) con una estrategia creíble de recapitalización. Esto es, en esta crisis es la primera vez que se hace la prueba con el capital disponible para rellenar los agujeros que salgan de dichas pruebas (sin renunciar a otras fuentes de recapitalización). En esto el MoU abandona el supuesto implícito de toda la estrategia de resolución de nuestra crisis bancaria que era que una estrategia de restructuración del sector mediante un proceso de fusiones y de recapitalización mediante la retención de beneficios seria suficiente para resolver los problemas de solvencia de algunas de nuestras entidades. Nunca hemos conseguido convencer a observadores y al mercado de la factibilidad de esta estrategia, que está en el origen de la falta de credibilidad en todo lo que se refiere a la resolución de nuestra crisis bancaria.

El punto 10 sin embargo insiste que todas las fuentes están abiertas, recapitalización mediante retención de beneficios, disminución de los activos ponderados por el riesgo y ejercicios de gestión de pasivos, que es el eufemismo utilizado para referirse a las quitas en la deuda subordinada a las que vuelvo más abajo. Pero lo novedoso, por insistir, es realizar la prueba de resistencia teniendo los fondos públicos disponibles en una cuantía que dota de mayor credibilidad a todo el ejercicio.

El MoU indica que las entidades del Grupo 2, aquellas que no tienen opción de captar capital en el sector privado y que sólo pueden recapitalizarse apelando a la ayuda estatal, presentaran los planes de restructuración correspondientes (que incluyen la creación de las AMC, ya contempladas en el RDL 18/2012) y que, una vez presentados los planes de restructuración a la Comisión Europea antes de Octubre de este año, serán, casi con toda probabilidad, recapitalizadas con los fondos públicos ahora disponibles.

Las del Grupo 3, aquellas que tienen una opción razonable de captar fondos en el mercado, tendrán un plazo para hacerlo (hasta el 30 de junio de 2013) aunque aquellas que tengan necesidades especialmente agudas tendrán que emitir de forma precautoria los famosos cocos (bonos contingentes convertibles) que serán suscritos por el FROB. Estas entidades podrán redimirlos si consiguen la captación privada de fondos antes del plazo; si no se convertirán en capital.

Queda por supuesto el tema de qué hacer con las entidades del grupo 1 (NovaCaixaGalicia Banco, Banco de Valencia, Catalunya Caixa y Bankia-BFA). La aprobación urgente de un primer paquete de 30,000 millones de euros parece encaminado a absorber el colapso que probablemente están sufriendo estas entidades. Como aclara el MoU (punto 16) los planes de restructuración de estas entidades tendrán que estar listos antes de Noviembre de este año, para que la Comisión los apruebe durante ese mes, y dado que casi con toda probabilidad van a requerir fondos públicos, están entidades sólo sobrevivirán si se consigue demostrar su viabilidad económica en ausencia del apoyo estatal (punto 14); aquellos para los que esta viabilidad no se pueda demostrar serán sujetos a un proceso de resolución ordenada que tenga en cuenta la estabilidad financiera global (coda por la que se puede meter de todo; probablemente esto quiera decir que de las cuatro entidades intervenidas por el FROB, la mayor de ellas no se pueda “liquidar” sin afectar la estabilidad del sistema, mientras que las otras sí. No hay nada como hacerse grande para evitar la liquidación.)

Por último una vez publicados las pruebas de resistencia (en la segunda mitad de Septiembre) y tomando como punto de partida el informe que están elaborando las auditoras sobre la calidad de los activos en los balances bancarios, clasificación de los préstamos y demás, El Banco de España, junto a la Comisión Europea, y con el papel asesor de la EBA y el BCE fijará las necesidades de capital de las entidades.

2. La ampliación de la capacidad de absorción de pérdidas: SLEs

Las fuentes de la que dispone una entidad para absorber perdidas en ausencia de una situación concursal, son el capital, las provisiones y la retención de beneficios. Los bancos españoles han hecho un esfuerzo importantísimo de recapitalización mediante provisiones. Para muchos de ellos esta estrategia nunca fue bastante (esto significa ser insolvente, que el valor presente descontado de los beneficios estaba debajo de las obligaciones de las entidades.) ¿Hay posibilidad de seguir en el orden de prioridad y forzar una mayor absorción de pérdidas? Sí pero, fuera de un proceso concursal, no con la legislación actual, como ya hemos explicado aquí.

Es por ello que el punto 18, que es de impresionante lectura, conmina a las autoridades españoles a que adopten las reformas legales que permita la imposición de pérdidas a los bonistas subordinados y otros tenedores de pasivos contingentes (esto es lo que se denomina SLEs: Subordinated Liability Exercise). Esto es, se hará lo posible para que se proceda al canje voluntario de la subordinadas y preferentes y si la entidad tiene un déficit patrimonial y necesita de los fondos del estado para recapitalizarse y no se ha conseguido el canje voluntario, entonces, dentro del nuevo marco legal que está por aprobarse, se procederá a la conversión obligatoria de este tipo de deuda en capital. Es más se limita la posibilidad de que las entidades “recompren” deuda subordinada a descuentos favorables para los bonistas, punto, una vez más, que ya discutimos aquí.

Aquí por tanto toca esperar el desarrollo legal que se le de a este punto del MoU y mientras tanto leer, como ya recomendamos, el An Bille Um Fhorais Chreidmheasa (Cobhsúchán) 2010, que es el nombre gaélico del Credit Institution (Stabilisation) Bill 2010 (no he resistido la tentación de poner el nombre en gaélico). Lo fundamental de la revolucionaria legislación irlandesa es que permitía la proclamación de lo que se denomina un Subordinated Liability Order por la que el ministro correspondiente, en consulta con el gobernador del banco central irlandés, puede imponer una restructuración de la deuda subordinada en lo que se refiere al vencimiento de las obligaciones subordinadas, pagos de principal e intereses y la conversión en capital (el bail-in). De forma efectiva, aunque los detalles de esta historia son muchos (en particular porque algunos de ellos no canjearon la deuda de forma voluntaria), lo que esta ley facilito en el caso irlandés es precisamente el canje voluntario porque disminuía en mucho la posición negociadora de los bonistas subordinados. Una nota no menor: En el caso irlandés la deuda subordinada era en su mayoría institucional, mientras que en el nuestro era minorista a través de preferentes. Veremos lo que pasa.

Una segunda nota no menor tampoco: siempre me quedé con la duda sobre la constitucionalidad de la ley irlandesa, en particular porque si bien la ley establecía que se tendría en cuenta lo que un bonista subordinado pudiese obtener en un proceso de liquidación impedía que el mismo bonista solicitase la liquidación de la entidad, como es el derecho de cualquier bonista en caso de que su obligación no se vea satisfecha. ¿Cómo es posible tal cambio retroactivo en la naturaleza de los contratos? Como sabéis esto ha sido una preocupación mía aunque al parecer sólo mía porque no he visto ni leído muchos comentarios sobre este punto.

Una nota sobre la deuda senior: Una discusión que se ha tenido desde la publicación de un artículo en el Wall Street Journal es si se impondrán o no pérdidas a los tenedores de la deuda senior (sin garantía), sobre todo a partir de unas declaraciones del gobernador del BCE, Draghi, y el evidente interés de Irlanda en incluir a la deuda senior en la restructuración de la banca de ese país. A esto se negó el anterior presidente del BCE, Trichet, que insistió en que la deuda senior de los bancos irlandeses no sufriese pérdida alguna con gran coste para el contribuyente irlandés.

Claramente esto presenta varios problemas. El primero es que no está claro que más allá de la protección de la garantía de los depósitos, los depositantes precedan a los tenedores de la deuda senior en el orden de prelación, por ejemplo. Cuentas, depósitos, cédulas y deuda senior tiene el mismo orden de prelación más allá de las garantías que los distingue. Las cédulas hipotecarias, por ejemplo, cuentan con la garantía adicional del emisor, con lo que el tema no es fácil. Una lectura estricta llevaría probablemente a una imposición de pérdidas pari passu al menos entre depositantes, más allá de esos 100,000 euros que especifica el artículo 10 del RDL 16/2011, y los tenedores de las cédulas por ejemplo: esto es si usted tiene 50,000 euros en su banco como depósitos esto no le afecta en absoluto porque le protege el FGD, pero si tiene 120,000; esos 20,000 de más entran pari passu para absorber pérdidas con el resto de los pasivos ya mencionados, una vez descontadas sus correspondientes garantías.

Un segundo problema es que para los bancos europeos la emisión de estos pasivos es fundamental para su actividad; imponer perdidas en la deuda senior en Irlanda y en España podría crear problemas de liquidez no ya en nuestros bancos, que ya los tienen, sino también en otros bancos europeos al sospechar los inversores la posibilidad de quitas más adelante. Esto incrementaría la dependencia que nuestros bancos tienen de los estados y del eurosistema, precisamente lo que se quiere evitar.

Y como siempre el hacer esto abriría los agujeros correspondientes en los balances de bancos y aseguradoras que tienen enormes posiciones en deuda bancaria en sus balances. Estos dos motivos son los que llevaron a que en el caso irlandés la posibilidad de quitas en deuda senior ni se discutiera y es tan novedosa la posibilidad abierta por Draghi. Por último está la posibilidad de que la imposición de una mínima perdida a los depositantes (¿cuántas personas hay con depósitos de mas de 100,000 euros?) inicie un pánico bancario que lleve a males mayores. La ventaja obvia que tiene todo esto y el porque del interés irlandés en esta posibilidad, es que se incrementa muchísimo la capacidad para absorber pérdidas, con el consiguiente ahorro para el contribuyente irlandés y español.

Es importante insistir en que el MoU nada dice de esto. Los márgenes son delicados y lo más probable es que no se vaya por ahí, por los motivos ya aducidos. Habiendo dicho esto, dado lo que nos va a pasar y los dispuestos que al parecer están nuestros socios irlandeses a ir por esta ruta, esta posibilidad debería discutirse como al parecer se está haciendo dentro del BCE y de las instituciones europeas. (Una duda que me queda en el caso irlandés es la cantidad: ¿cuánto se ahorrarían si esto se hace ahora?) Ni que decir tiene que cuanto más se hable de esto y más se posponga menos deuda senior habrá en manos de inversores (sobre todo extranjeros). Recordad que, como hemos comentado aquí de forma repetida, lo que se produce aquí es una sustitución de pasivos frente al sector público, en este caso frente al eurosistema, por privados y que por tanto en caso de quita se impone la pérdida al contribuyente europeo y no al inversor privado como debería ser el caso. Esto si se hace, ha de hacerse rápidamente y sin mucha discusión de por medio.

3. La creación del banco malo

El MoU persigue algo que aquí hemos también comentado (también aquí y aquí) es la creación del banco malo (Asset Management Company, AMC; puntos 21 y 22) aunque la lectura del texto me deja dudas sobre si se crea uno o varios (las diferencias son mínimas desde el punto de vista económico.) La lectura del texto afirma que sólo los bancos que reciban ayudas tendrán que realizar dichas transferencias a valor económico real (léase la explicación de esto aquí). Con esto el MoU impide que otras instituciones se beneficien de la creación del banco malo (por ejemplo los promotores mismos). El banco malo debe estar en marcha antes de Noviembre de este año.

Una vez más el MoU aquí persigue lo obvio que es la clarificación de los balances que tanto se ha hecho por confundir. Segregando los activos se acota el problema y se trasfiere a una tercera entidad la responsabilidad de liquidar estos activos, sin los problemas de incentivos que esto conlleva si la liquidación depende de los mismos bancos.

En cuanto a la financiación de este banco malo entraran tanto en el pasivo tanto el FROB (con efectivo o más probablemente con deuda del estado, para su posterior descuento en el BCE si se efectúa la compra de dichos activos mediante deuda del estado) como los bancos beneficiarios que recibirán una participación, pequeña aclara el documento, del capital del banco malo.

Así mismo las entidades beneficiarias recibirán bonos emitidos por el AMC y que cuenten con la garantía del estado. Este es un punto interesante y que creo que no ha sido comentado lo bastante. Primero la garantía del estado transfiere, una vez más de forma contingente, pasivos al sector público. Es importante que la transferencia de los activos inmobiliarios de las entidades beneficiarias se haga con los suficientes descuentos para evitar pérdidas al contribuyente (es por aquí donde se pueden colar pasivos importantes para el sector publico; evitémoslo). Claramente un objetivo que persigue este punto es precisamente incrementar la capacidad de endeudamiento de estas entidades frente al BCE, incrementando los activos que pueden descontar en en el BCE. La garantía del estado permitirá “liquidificar” estos activos transferidos e incrementar la capacidad de descuento frente al BCE creando avales donde no había, probablemente de forma sustancial, y así mejorar la posición de liquidez de nuestra banca (sobre el “otro” programa de avales ya hemos escrito aquí.)

4. Otras cosas

El MoU contiene muchas cosas más.

a) Se especifica que aquellas entidades que todavía no sean públicas y negociadas lo sean en un futuro (punto 15).

b) Se clarifica el papel que todavía tienen las cajas en los bancos que se formaron a raíz del RDL 11/2010 (punto 23), lo que se ha interpretado como que La Caixa tiene que abandonar el control mayoritario de Caixabank.

c) Se exige que las entidades españolas mantengan, en línea con lo ya exigido por la EBA un capital (CET 1) DEL 9% hasta por lo menos el final de 2014 (punto 23). Este exigencia de capital completamente contracíclica es contraproducente desde el punto de vista de la reactivación del crédito y es la forma de asegurarse de que haya capital en el sistema para absorber las futuras pérdidas que se deriven de la contracción económica que inevitablemente se producirá este año y el siguiente. Una vez más, el objetivo del MoU no es la resolución de los problemas macroeconómicos inmediatos de España sino los de su crisis bancaria y claramente la actividad económica ha tomado un lugar secundario a la definitiva gestión de nuestra interminable crisis bancaria.

d) Un punto importante se contempla en el punto 27 que obliga a las autoridades españolas a presentar un plan para el fortalecimiento del flujo crediticio fuera del sector bancario, incluyendo fondos de capital riesgo (acepción amplia en castellano; el documento habla de “venture capital”.)

Nota: Todas las referencias expresas al MoU son mis traducciones del documento en inglés.

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